2022年1月的时候，雪球上有大V做了一个表格记录国内的Biotech企业跌得有多惨，下图还是比较明确的，这群Biotech自上市后到2022年1月，中位数跌幅就高达43%。
当时的市场已经算是极度悲观了，悲观到相关大V直接在算这些Biotech账上的现金还能撑多少年，因为大家默认他们再也拿不到投资，当时算出来的结果是只有标注红色的勉强可以关注，应该不会破产（红色一共也没有几家）。
你看，2022年1月的时候就已经悲观到这个程度了，而后的行情更是一路向下不带回头。到2024年年中的时候，绝大多数Biotech都已经跌了80%以上，恒生医疗保健指数直接破发跌到1997点，是有史以来的最低点。不少企业账上的现金都比市值多，管线算倒贴钱，所以当时市场认为企业最大的鬼故事是“会不会退市”。
从2021年中开始，可以说整个医药行业一共跌了近4年，这在历史上是头一遭，不论是下跌幅度还是经历的时长，都是绝无仅有的。所以，别看最近医药行业好像涨得挺猛的，就其之前的倒霉程度而言，只能说小荷才露尖尖角，这才哪到哪呀！
一个最典型的例子就是最近资本市场热议的腾盛博药。自从其新一代抗耐药抗生素BRII-693和健康元签下合作协议之后，股价就一路飙升，最多从底部翻了四倍，即便回调后也还有一倍多的涨幅。你说它涨得猛吗？确实猛，但更值得一提的是，它正是因为搭上了健康元这班“创新药快车”才起飞了。连它都能涨，我们健康元难道不更值得市场给点溢价想象空间？
所长很少拍脑袋，但这次也不妨给大家夸个海口，就咱们国内医药行业的现状而言，至少要涨过前期高点，不然就太对不起国内医药行业这些年的进步了！
01
价值事务所
这波医药牛市的节奏
不过聪明的同学应该也发现了，医药行业涨归涨，并不是一窝蜂全部起来，而是分层次、有次序的。
这一波医药牛市的触发点是deepseek 在境外爆火，带动了全球资本对中国资产进行价值重估，此前因为政策和市场普遍认为中国创新药实力较弱的认知偏差被过分杀跌的创新药也迎来估值修复。
加上医保局“支持创新药高质量发展若干意见”释放和“丙类目录”落地预期升温，市场对支付端改革的信心增强，政策对于创新药的压制也得到了释放。
时来天地皆同力，三生制药BD创国产创新药出海纪录的事件，印证了中国创新药今非昔比的实力，预期差得到确认。抄底估值+政策刺激+一波接一波大额BD，整个创新药产业在过去超低预期的基础上突然转为了全面超预期，于是直接引爆主升浪。
这时市场开始猛烈追逐BD交易最核心的肿瘤领域。典型如ADC，因为这里面的很多靶点，中国创新药企都处于全球领先地位，于是相关的biotech开始成为当红炸子鸡，一路上扬。
后面随着一些创新型药企和传统biotech也迎来了大额BD，市场发现原来这些创新型药企的创新药转型非常成功，完全超出了市场预期，于是他们也迎来了大爆发。
这些都挖掘得差不多后，市场则把眼光瞄向了不同治疗领域的细分龙头，开始挖掘各个细分领域的潜力。
判断一个领域以及相应企业是否具备潜力，产业内资深玩家的动向往往是重要的风向标。
前不久，默沙东宣布将以约 100 亿美元巨资收购呼吸新贵Verona Pharma，其核心资产是一款名为Ohtuvayre®（ensifentrine）的吸入型PDE3/4双靶点抑制剂，这一交易直接将PDE3/4吸入抑制剂推向市场C位，进一步验证了PDE4这个靶点的巨大潜力。
之所以舍得这么大手笔，核心原因在于默沙东的重磅抗癌药K药关键专利将于 2028 年到期，届时将面临巨大的业绩缺口，所以非常需要其他的重磅产品来填补K药可能出现的巨坑（目前K药可是全球最畅销的药物，年销售额近 300 亿美元）。而用于治疗慢性阻塞性肺病（COPD）的PDE3/4双靶点抑制剂恩司芬群 (Ohtuvayre) 就是默沙东填坑的一大期望，这款药物去年才获批，今年第一季度销售额便达到惊人的7130万美元。
Ohtuvayre的惊人表现以及默沙东的快速响应无不在向世人宣告，呼吸赛道蕴含着巨大潜力，其市场价值甚至不逊于癌症领域。
而这点其实早就被国内的创新型大药企健康元所觉察。慢性呼吸系统疾病与心脑血管疾病、糖尿病和癌症一起被WHO列为全球四大慢性疾病，也是全球第三大致死原因。前文提到的默沙东花百亿美元巨大代价收来的PDE3/4抑制剂健康元也有布局，其项目的核心设计理念与Ohtuvayre®高度一致——通过靶向气道炎症降低系统性副作用，以局部送达实现疗效与安全性兼顾。这一产品是全球为数不多具备临床推进能力的PDE4吸入制剂管线项目，在安全性和长期使用适配性方面展现出极强竞争力。
02
价值事务所
随时都可能被拉爆的健康元
早在2013年，健康元就预测到呼吸药是一个非常受益于老龄化且竞争格局相对较好的赛道，因此一直在这块拼命下注。
2019年，健康元的吸入用复方异丙托溴铵溶液成为打破进口垄断的第一款国产吸入复方制剂，随后其呼吸领域不断开花结果，尤其2023、2024这两年，可以说是健康元呼吸产品线获批的大年。2024年5月、6月先后获批丙酸氟替卡松及沙美特罗替卡松，都是打破外资垄断且国内排名靠前的吸入制剂大品种。在首款产品上市后的四年里，健康元呼吸用药销售业绩劲增22倍。而后不出意外，健康元的呼吸用药销售增速应当是越来越快的。
不同于现如今主流肿瘤药的孤品逻辑，健康元以呼吸系统为核心，以吸入平台为抓手，围绕重症感染、慢阻肺、哮喘等适应症构建了立体化全方位管线布局。
前文提到的健康元PDE4抑制剂项目便是一款聚焦慢阻肺（COPD）的吸入型制剂，这种吸入制剂的好处就在于局部药物浓度高、全身暴露量低，因此能显著减少口服 PDE 抑制剂常见的胃肠道、心血管等系统性副反应。这类产品在国际上其实仅有Verona Pharma等少数玩家涉足，健康元可以说是该领域全球为数不多的玩家。
除了PDE4抑制剂外，健康元还在COPD治疗领域构建起立体化、差异化的研发护城河，包括已进入II期临床、对标安进TSLP抗体的上游靶点项目，以及机制更下游、对标赛诺菲重磅产品的IL-4R单抗；同时，其全球首创的PREP口服药也于今年1月进入II期临床，显示出先发优势。此外，公司还在加速推进MABA吸入剂、GSNOR抑制剂以及抗耐药抗生素等多项呼吸及重症感染新药，覆盖哮喘、肺炎等关键适应症，平台价值加速显现。
截至目前健康元已经有20多个专利新药，这里面呼吸新药就有12个；一共10个新药推进至临床II期或以后阶段，呼吸则占了6个。
前面主要讲了健康元呼吸领域的布局，这里也简单给大家讲一个非呼吸领域的成果。7月21日晚，健康元公告其自主研发的重组抗IL-17A/F人源化单抗注射液在针对中重度斑块状银屑病的III期临床试验中达到主要研究终点（由健康元和丽珠共同出资设立的生物药平台开发，健康元对丽珠的直接及间接持股比例达53%），且在多个关键疗效指标上“头对头”优于国际对照产品，要知道，这可是目前唯一敢头对头司库奇尤的国产创新药，且实验结果显示“优效”！
由于头对头数据非常好，全球临床进度又靠前，所以很可能后面会爆个大BD。
考虑到健康元早先的布局以及现有管线的推进情况，我们有理由相信，此次IL-17A/F头对头战胜国际优品只是起点。未来，随着口服PREP、吸入PDE4、β-内酰胺酶抑制剂等管线推进进入后期临床乃至商业化阶段，“健康元=多资产呼吸与免疫创新平台”的认知必将在市场中不断强化。
总之，所长想说，这几天的上涨绝不是一时情绪的狂热，更像是一场被压抑已久的价值释放——一次厚积薄发的集体“看见”。
回望这几年，健康元在呼吸领域的战略转身，并不是一场“说干就干”的轻骑突袭，而是一场深水作业的系统工程。从最初默默无闻地搭建吸入平台、攻克工艺壁垒，到耐着性子打磨出一个多靶点、全病程的创新药矩阵，这条路走得既深且重。它没有高举高打，也没有喊口号抢风头，而是选择用时间、耐力一步步把“传统药企”的壳子剥掉，扎扎实实成为“创新药国家队”的潜行者。
所以，这一轮强势上行，不止是某个靶点被认可了，而是整个“打法”被看懂了，是市场在说“健康元，你走的这条路，值”。
这是一次迟来的拥抱，是战略耐力的胜利，是属于长期主义者的荣耀时刻。
而这波上涨并非终点，而是起点——它像一声信号枪告诉市场，“真正的健康元，才刚刚起跑。”
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